(금융경제신문 박민지 기자)KDB대우증권에 ‘투자불확실성’ 화살이 꽂혔다. 개정되는 여신전문금융업법에 발목을 잡힐 것으로 우려하는 목소리와 합병비율 문제가 만만찮다.

◇여신업법 개정, 투자금액 차이 해결 급선무

미래에셋증권과 대우증권의 합병과정에서 ‘그룹 소유구조 변경가능성에 따른 불확실성’을 우려하는 목소리가 높다. 첫 번째 문제는 개정되는 여신전문금융업법(여전업법)이다. 자회사 출자 한도가 축소될 여지가 다분하기 때문인데, 이는 그동안 지주회사로의 전환을 피하기 위해 보여온 미래에셋그룹 내 미래에셋캐피탈의 행태에 제동을 걸 것으로 보인다.

변경될 법규에 따르면, 미래에셋캐피탈의 자기자본과 계열사의 투자금액의 차이를 해결해야 한다. 현재 투자금액의 차이는 3000억원 정도다. 미래에셋그룹은 유예기간인 5년 안에 이 문제를 처리해야한다. 한국투자증권에서 대우증권 투자의견에 ‘중립’을 준 것이 바로 이 때문이다.

현재 미래에셋캐피탈이 지분을 보유 중인 계열사는 ▷미래에셋증권 ▷미래에셋생명 ▷부동산일일사 ▷Mirae Asset Finance Company 인데 이 중에서 대주주에서 물러난 생명사의 잔여 지분을 제외한다고 치더라도 증권 한 회사의 지분가치만으로도 변경될 여전업법의 요구를 충족시키지 못한다. 때문에 미래에셋캐피탈의 투자액 축소는 계열사 간 소유관계의 대폭 조정인 셈이다.

◇시가총액 구성비, 대우증권에 불리하게 전개될 수도

따라서 그룹 소유구조 변화를 위해 필요한 여러 재무활동(합병, 계열사 간 지분이동, 증자, 신종자본증권 발행 등)이 불가피하고, 이것이 대우증권 소액주주에게는 불확실성으로 부각될 수 있다.

근거는 밸류에이션과 합병비율 두 가지로 좁혀진다. 밸류에이션은 지난달 24일 종가 기준으로 합병 후 증권사의 PBR은 1.0배 수준이고, ROE는 9% 중반정도로 전망된다. 합병 후 기준으로 적정 수준이다.

미래에셋-대우증권의 합병 후 자기자본은 최근 기준으로는 5조4000억원 내외로 추산되는데, 이 경우 미래에셋증권이 2조4000억원 전액을 지불한다고 가정한다면, 대가로 보유할 대우증권 지분은 합병 후 증권사의 자사주로 바뀐다. 양 회사의 시가총액합계는 5조7000억원으로 합병 후 증권사 자기자본의 1.04배다.

합병 증권사의 연간 이익 창출능력은 5000억원 내외로 ROE는 9.6% 수준일 것으로 분석된다. 미래에셋증권과 대우증권의 PBR이 각각 0.65배, 0.78배로 1배 미만인데 합병 후 증권사의 PBR이 1배를 상회하는 것은 대우증권 지분매입 구조에서 비롯되는 자사주의 발생 탓이다.

그룹 입장에서 합병 후 증권사에 대한 지분율을 높이기 위해서는 합병비율을 미래에셋증권에 유리하게 이끌어내야 한다. 따라서 양사 합산 시가총액은 5조7000억원 수준에서 등락하는 가운데 이를 구성하는 대우증권과 미래에셋증권의 시가총액 구성비는 대우증권에 불리하게 전개될 가능성이 높다.

이철호 한국투자증권 연구원은 “합병 비율 결정전까지 대우증권 주가의 상대 강도는 미래에셋증권보다 약할 것”이라고 설명했다. 또한 그는 “한국 금융사 인수합병 경험으로는 소액주주에 부정적인 경우가 훨씬 많았다”며 “불가피할 미래에셋증권과의 합병 외에도 그룹의 소유구조 변경 가능성으로 인한 불확실성도 더해진다”고 덧붙였다.

◇대우증권 노조 반발 달래야

대우증권 노조의 반발도 거세다. 합병 후 구조조정에 대한 우려는 물론, 대형증권사의 무자본인수(LBO)라는 비판이다. 대우증권 노조 측은 “미래에셋증권, 한국투자증권은 사업영역이 상당 부분 겹쳐 합병 후 ‘몸집 줄이기’를 추진할 가능성이 높다”고 주장했다. 실제로 지난해 우리투자증권과 NH농협증권도 통합법인의 효율성을 위해 각각 412명, 196명씩 인원을 줄인 전적이 있기에 대우증권 노조의 불안감이 고조될 수밖에 없다.

아울러 대우증권 노조는 우선협상자 발표 직전 성명서를 통해 “미래에셋증권과 한국투자증권이 인수 우선협상자로 선정되면 회사 내 예정된 실사를 원천 봉쇄하고, 현재 진행 중인 임금협상이 결렬될 경우 전조합원 총파업을 통해 쟁위 행위를 이어가겠다”고 선언했다. 미래에셋증권이 인수전에서 승리할 가능성이 커지자 노조가 즉각 반대의사를 표명한 것이다. 대우증권 노조에서 실시한 ‘결의대회’에서 근무 인원 2656명중 2526명(96.26%)이 매각을 반대하는 공동결의에 서명하기도 했다.

미래에셋증권이 각종 난제를 뚫고 KDB대우증권 최종 인수에 다달을 수 있을지 귀추가 주목된다.

박민지 기자  pmj@fetimes.co.kr

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